总第130期2006年7月1日
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地产多元化融资　　　文/崔巍
　　自有资金加银行贷款一直是我国传统的房地产融资方式，2003年6月央行“121文件”的颁布实施，使多数房地产开发商融资难度加大。所有开发商都不可回避的一个问题就是：如何在短时间内筹措到资金以解决或缓解自身所遇到的资金压力。作为一个典型的资金密集型行业，如何开辟新的房地产融资渠道及融资方式，成为迫切需要解决的现实问题。

　　途径之一： 房地产信托融资
　　一、    房地产信托融资概述
　　央行121号文件出台，提高房地产信贷门槛，由于中国的资本市场并没有完全开放，除银行信贷外没有太多的融资渠道，这项政策无疑砍断了大多地产商赖以生存的资金链。在此背景下，正是信托公司开展房地产信托业务的最好时机。现有房地产信托存在200份的规定，只能私募，这就在使用上受到了限制，相对整个房地产巨大的资金需求，信托资金只起到杯水车薪的作用。其主要的局限在于：一是资金规模比较小；二是购买门槛比较高；三是由于流动性的限制，期限比较短。
　　由于受规模和期限的限制，房地产信托都以贷款或投资的方式用于房地产开发的环节。2005年9月，银监会下发212号文件，专门限制房地产信托贷款，这大大提高了信托贷款的门槛：四证齐全，跟银行是一样的，35%自有投资，二级以上开发资质。这样，除非银行不看好的项目，信托在贷款上的作为就有限了。
　　在这种情况下，夹层融资的需求就应运而生了，它是介于股权、债权之间的金融产品。在中国，由于公司法没有优先股的规定，但现在通过信托持股，然后在收益权上加以区分，这个问题就得到了解决。夹层融资对房地产开发商来说有比较大的优势：第一，资金回报的要求比较适中；第二，跟贷款比，要求相对低，不要求四证齐全；第三，资金的使用效率比较高，股权进去后还可以向银行申请贷款；第四，对控制权的要求会相对低一些，不会参与的太深。
　　就国外情况而言，房地产信托或房地产信托基金已经成为房地产开发商的主要资金来源，银行贷款成为其补充部分，而资本市场融资除香港外很少是国外房地产开发商的融资渠道。

　　二、    房地产信托融资的案例
　　2005年12月，大连百年城集团向联华信托申请总额为人民币1.5亿元、期限不超过3年,利率不高于年7.39%的资金，用于大连琥珀湾项目的开发。资金由联华信托向社会公开发行“联信·宝利七号房地产投资集合信托计划”的方式筹集。联华的这次融资把房地产行业近一段时间内热烈讨论的夹层信托真正的付之于实践。

　　三、    房地产信托融资的分析与评价
房地产信托相对银行而言，进入门槛较低，但缺点是融资金额较少，融资时间短，一般是一到两年，信托融资的作用是在项目启动初期提供过桥贷款，当项目启动后达到银行贷款的条件时，就必须把信托贷款还了，而改用银行贷款资金来进行项目建设。
　　房地产信托融资的资金成本分为两个部分，一是支付给投资者5%左右的固定利息，二是支付给信托公司投资收益，具体金额需与信托公司协商。虽然房地产信托所筹集到的资金很难满足房地产项目的需求，但它的意义在于开创了一个新的融资渠道，随着各项措施的逐步完善，房地产信托有可能成为房地产开发企业的重要融资渠道。

　　途径之二： 海外房地产基金
　　一、    海外房地产基金概述
　　对于非上市房地产开发企业来说，将产业资本和金融资本结合是解决融资问题的有效途径。由于内地房地产公司融资渠道有限，银行贷款又受到新的政策约束，这为海外房地产基金提供了更多进入的机会。虽然目前对外资基金运作还存在很大限制，但近年来，来自欧美、东南亚和香港等地的房地产基金接连“试水”，正逐步完善着自己的内地地产布局。仅2003年，就有104亿美元的境外资金进入上海市场，其中有20%投向了房地产领域。在目前投入到上海房地产市场的100亿美元左右的外资(占同期整个上海开发市场投资总额的13.7%)中，以海外基金形式出现的有3亿美元左右，摩根士丹利的研究报告预计，该数字在未来2至3年内将快速增加至20亿美元。从这一数字，可以看出海外地产基金进军中国市场的迫切。

　　二、海外地产基金进入内地的方式
　　目前内地房地产市场对外资基金的运作还存在很大的限制，因此外资地产基金在内地市场的发展仍处于试探阶段——尚没有一家海外基金直接以房地产基金的名义在中国注册，多以离岸投资公司的身份出现。海外地产基金主要以3种方式进入内地市场：第一种是投资开发型，即从前期就开始介入项目的开发，如新加坡政府投资公司、凯德置地、摩根士丹利、德意志银行、荷兰国际房地产、澳大利亚麦格理银行。海外开发投资基金与国内公司主要采用的合作方式是：海外的投资载体进入中国，一般会带来75-95%的资金，合作伙伴即当地公司以各种方式出资5-25%共同成立项目公司，然后一起开发地块；第二种是收租型，即购买有稳定租户的成熟物业，长期持有收租盈利，如美国国际集团(AIG)、新加坡政府投资公司、新加坡腾飞基金(Ascendas MGM)等；第三种是不良资产处置型，通过收购不良资产，将其证券化打包处置、变现盈利，主要由投资银行高盛、雷曼兄弟与摩根士丹利等参与。

　　三、海外地产基金在中国投资的案例
　　1、罗斯福（中国）投资基金进军大连
　　罗斯福（中国）投资基金是全球知名的国际性机构，具有悠久的家族发展历史、极高的国际声誉和雄厚的资金实力，目前该基金的董事长德尔.罗斯福是美国第26任总统西奥多.罗斯福的孙子。作为美国最著名的投资基金公司之一，罗斯福中国投资基金希望在大连建立主题工业园区，同时也对大连的商业表示出浓厚的兴趣。
　　由于大连市政府的强有力的政策支持和各方面的积极努力，2004年3月，罗斯福（中国）投资基金与大连城市建设集团签约，双方将合作开发罗斯福-天兴国际中心。该中心计划建成一个占地4万平方米的国际化人文生活社区，其中包括一座大型购物中心、三栋精品公寓及一座高级写字楼。罗斯福（中国）投资公司将主要与大连城市建设集团共同投资兴建该项目的购物中心部分，总投资额约2.2亿美元。

　　四、对海外房地产基金的分析与评价
　　外资房地产基金要进入中国，必须在国内先有投资项目，然后才能通过外管局引进相应的资金，而国际通行的做法是，基金可以在其他国家任意存放，也就
是说可以在没有项目的情况下让基金自由地流动，而在中国目前还无法实现。
　　海外地产基金在华合作伙伴一般只选择当地最有实力和发展潜力的公司，并倾向于大型国有企业、中型民营企业与上市公司。境外基金最关心的是税务政策问题，但是现在这些还不是很透明和清晰；还有就是土地的批租使用年限问题，由于土地在使用年限上有限制，许多境外的投资者对此并不适应；此外，与本地合作伙伴建立相互信任的关系需要很长时间的磨合。
　　目前，开发型海外地产基金主要选择上海、北京投资，目前投资项目正由商用物业转向住宅，由高档物业转向中档、中低档；收租型海外地产基金的首选投资地也是北京、上海，有成功经验后再选择广州、深圳，接着进入经济发达的二线城市，如大连、苏州、宁波、杭州等。

　　途径之三：外资银行
　　一、对外资银行的分析与评价
　　随着中国加入世界贸易组织，更多的城市向外资金融机构开放人民币业务，外资银行在中国的发展空间将越来越大，中资银行受到的竞争压力也将越来越大。外资银行在04年年底之前就可以进入非外商投资企业的人民币业务，这也就意味着届时内资的房地产企业有可能向包括花旗银行、汇丰银行，以及港资东亚银行在内的所有银行申请房地产项目贷款。到2005年年底，内地居民就可以在外资银行申请按揭贷款。贷款给国内的房地产商将成为大部分外资银行今后的主要业务之一，毕竟在个人业务这方面，外资银行的服务对象还是以大客户和外籍人士为主，与国内银行竞争处于劣势。因此，外资银行会参与国内更多的楼盘开发。
　　虽然向外资银行融资是房地产企业可选择的融资渠道，但对房地产开发商而言，外资银行对其贷款的审批和评估远比中资银行严格。外资银行除了对公司股东背景更看重外，对律师和评估报告的要求非常严格，文件繁琐，造成贷款门槛更高。外资银行还对贷款风险进行严格控制，比如贷款抵押上，外资是50%，中资是70%，也就是说1个亿的资金，中资银行能贷7000万，而外资银行只能贷5000万。但从另一方面来说，外资银行在办理时间、效率和操作规范性上胜过中资银行，一旦申请成功，开发商的可信度和国际化程度都会更高。

　　二、向外资银行融资的案例——万科借力德国资金
　　德国银行Hypo Real Estate Bank Internatinal(简称HI)注资3500万美元投入城市风景花园项目运作，这表明万科的境外融资取得突破性进展。换言之，在中国房地产界一直处于领头羊地位的万科，如今在境外融资方面又一次站到了潮流的前端。
　　谋求境外融资是国内知名地产商共同努力的方向。在宏观调控的大背景下，对资金极其敏感的房地产业不得不考虑融资渠道的多元化。目前，国内已经有境外基金直接投资房地产项目开发的先例，但是像这样取得境外直接贷款的，万科还是第一家。在目前融资渠道多元化的摸索阶段，为全国地产界提供了一个可以借鉴的案例，万科的尝试无疑是非常宝贵的。

　　途径之四：与其他房地产企业合作开发
　　房地产企业可以通过联合的方式寻求发展，而合作的一方手中最好拥有位置比较好的土地。可以尝试的合作方式主要是成立项目公司，进行项目融资，然后再共同开发这个项目，这样一方面双方可以形成优势互补，同时还可以将双方的利润和风险捆绑在一起。这样合作的优点是可以资源共享，在融资时，法律关系比较简单，便于项目资产设定抵押担保；另外，项目融资的经营风险和债务风险大部分限制在项目公司中；其次，项目资产的所有权集中在项目公司，管理上比较灵活，项目公司可以直接运作拿到项目，也可以在法律上拥有项目资产，而将项目委托给参与合作的一家实力强的房地产企业去实施。

　　途径之五：借壳、买壳上市
　　近年来，由于国家宏观调控和信贷紧缩，使上市成为房地产公司打通融资渠道的重要手段。由于直接上市审批时间长，对公司的要求高，所以借壳上市就成了众多房地产公司的首选。而借壳上市不仅需要巨额资金的投入，而且操作起来非常复杂。因此要求决策者不仅要有过人的胆略、丰富的专业知识，还要时刻保持清醒的头脑。
　　如果在短期内找到合适的壳资源，则进入资本市场的时间可以大大缩短；通过借壳或买壳上市对公司自身的要求相对较少（如净资产收益率、股本规模等）；运作得好，可以低成本借壳。但是借壳上市也存在很大弊端。例如借壳或买壳的直接代价较大，需要一次性投入巨额资金，这对于缺乏实力的企业来说是难以做到的；再有，如果壳资源不理想，不仅借壳或买壳上市后的再融资时间会较长，而且还有可能出现诸如“担保黑洞”等问题。
　　从现实情况看也确实如此，曾经迅速借壳诚成文化上市的广东奥园，就陷入了刘波在1998年至2002年海南诚成企业集团控制上市公司时埋下的担保“地雷”。公司对外担保总额超过4亿元，另有两宗总额为2500万元的还款诉讼。奥园接手了一个烫手山芋，不得不将股权再次转让给广州美城投资有限公司。奥园之所以借壳失败，主要原因就是“太着急了”，对壳资源没有做好充分的考察。借壳上市蕴涵着很大的风险，选择合适的壳资源至关重要。
　　“股市有风险，入市需谨慎”这句话对借壳上市的房地产公司一样适用。不少的房地产企业进入那些处于生死边缘的上市公司后，被债务官司所累，陷入泥沼中不能自拔。在很长一段时间里，是否上市对房地产企业来说是一把双刃剑。对于买壳的好处是显而易见的，以较低的成本融资并实现品牌扩张。但上市后对企业财务管理的规范化透明化往往也会给它造成巨大的经营和监管压力。上市公司要想维持再融资能力，维护在资本市场上的良好形象，要求其业绩稳定，但房地产项目的投资大、开发周期长又恰恰带来业绩的波动，这是由于目前的房地产上市公司规模过小或借的“壳”太小造成的，解决好这个矛盾也是决定重组能否成功的重要问题之一。

可以关注的资金来源渠道
一、    券商手中的基金
在整个证券市场中，基金的表现是稳定发展的。基金具有投资面广、投资压力小、市场回报期较长的特点。相比较不具合法身份的房地产产业基金和保险投资基金而言，证券基金所受的限制最少。在近阶段，证券基金也是唯一能够成为房地产融资渠道的国内基金。出于自身盈利的需要，基金与开发商联手，不但可以安心打造自己的形象工程，还可以无忧于利息、时限等敏感问题。而对于有一定开发经验的房地产企业来说，券商手中的基金是一条不错的选择。

二、保险投资基金
2004年10月24日，中国保监会和中国证监会联合发布《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》，保险资金直接入市获准。由于近年来房地产行业整体利润率较高，上市公司中经营房地产业务的越来越多。如果能通过保险投资基金直接投资于房地产业，对保险公司来说就意味着增加了新的利润点。据消息人士透露，保险公司能否投资实业，保险资金运用模式的创新和投资渠道的拓宽已经被列为此次《保险法》修改的工作重点之一。保险投资基金投向房地产的日子就不会遥远。毕竟，现在房地产业对投资者的吸引力并不亚于股市。

三、社保基金
从资金规模来看，社保基金在众人眼中无疑是个“香饽饽”。作为公众基金，社保基金的使用一直是大众关注的焦点。社保基金的投资方向正确与否，直接关系到普通民众的切身利益。鉴于我国投融资风险保护机制的不健全、相关政策立法的缺位、信息披露的渠道不够通畅，社保基金目前的投资范围受到了极大的限制。随着投融资风险保护机制的逐步成熟、基金相关立法的建立完善、房地产市场的各项运作愈加透明，我们有理由相信，社保基金会有投向房地产业的一天。

四、银行基金
商业银行试点设立中外合资基金管理公司受到积极鼓励。银行设立基金公司，对于银行本身而言，最大的益处在于银行多了一个新的投资渠道。无论是在资本额、信誉、还是客户、人才、技术方面，银行业的优势远远大于现在基金公司背后的股东证券公司和信托公司。以前银行只能进行同业之间的参股投资、债券投资，如果设立基金公司之后，实际上是可以投资于股权了。在试点初期，银行基金管理公司主要投向是货币市场基金和各类债券型基金，投资中低风险的固定收益类证券。但随着市场的完善与发展，银行基金投向房地产业并非是不可能。

综述
由于国家各项宏观调控政策的出台，使房地产企业面临资金链断裂之忧，在国内金融市场还未完全开放的时期，企业能否有自己的融资平台，是关系到企业生存发展的头等大事。
加入时间：2006/7/24 14:08:00 阅读次数：1478